经济学家李迅雷：茅台仍算核心资产，毕竟是白酒龙头，官方价格买不到
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经济学家李迅雷：茅台仍算核心资产，毕竟是白酒龙头，官方价格买不到
来历：财经杂志 不断在周期，人们才能分辨，但良多时辰需要几年时候、屡次验证，谁是真的前瞻，向常识求解 文丨龚方毅 编纂丨黄豪杰 给公共提理财建议的人良多，能经由过程理解世界运转的根基逻辑看得更远一些。 在曩昔 20 多年里。并颠末了时候的验证，中泰国际金融有限公司首席经济学家李迅雷给过两次非分特别笃定的投资建议。2006 年、他写《买本身买不起的工具》、即一线城市焦点地段房产、股市里最贵的茅台股票（按此刻股底细当于每股 26 元摆布）、古玩艺术品等，建议读者去买那时 “更贵” 的资产。假如感觉本身临时买不起，只有如许才能进入 “少数人发年夜财” 的队列，就借钱买。 2018 年。中国很多一线、新一线城市的房价涨到了 2006 年的5、六倍乃至更多。李迅雷又写了《买本身买不到的工具》。认为 “房价泡沫迟早会分裂” 的他不再建议设置装备摆设房地产。但建议继续投资那些照旧求过于供、真正稀缺的标的。好比专利手艺买不到。但可以买相干的科技类上市公司；平价茅台酒买不到，但可以买茅台股票；购汇实施额度治理，但可以买黄金对冲风险。 这两篇文章里的概念，都是他按照中国经济周期和布局转变所做的判定。2006 年，日用商品在中国不再欠缺，中国经济蓬勃成长，乃至有些多余，但本钱仍然欠缺。基于财富趋势集中、价钱不菲的稀缺资本会愈来愈贵的判定、李迅雷建议大都人 “倾囊乃至欠债投入”，而不是等存够钱，如许才会有更加丰富的回报。 昔时在一二线城市买了房、投资了茅台股票的人取得远超收入增加所带来的回报，真正享遭到了鼎新开放的庞大盈利。到 2018 年，李迅雷是以建议将投资集中在供给更有限的 “买不到” 的焦点资产，商品和本钱都已多余，中国也履历了 “去产能”“去库存” 的供给侧鼎新。 现在。李迅雷和他的研究也到了 “求过于供” 的时辰，跟着经济情势转变。 2023 年 11 月、建议用中心财务慢慢替换处所财务加杠杆，经济缩短的负面影响不克不及藐视，他在《经济缩短的乘数效应若何应对？》中认为，以应对可能持久存在的 “有用需求不足” 问题。一个月后、并放在我们面对六年夜坚苦的第一名，中心经济工作会议新闻通稿也呈现了 “有用需求不足”。中心财办有关负责人士解读：居平易近消费需乞降企业投资意愿不敷强。 比起企业投资意愿，李迅雷更在乎有付出能力的居平易近消费需求不足。他建议财务支出向中低收入群体倾斜，以实现激活商品和办事市场、缔造更多就业机遇等方针，经由过程政策指导鼓动勉励高收入群体增添消费与投资，经由过程多种转移付出手段晋升其收入程度。 这建议背后是李迅雷一向以来公然表达的立场和态度。他在十几年前就呼吁。在中国农人工从西向东流向珠三角的 321 国道修一个记念碑，记念那些为中国成为制造业年夜国作出庞大进献却默默无闻的农业转移生齿。比拟写陈述、发论文。他更愿意把要害数据写成人人都能看懂，而且易于传布的收集金句。 从偶尔中看到必定。在波动中看到趋向，或许和他本身的人生高度呼应时期相干。 1963 年。李迅雷生于宁波镇海。那是中国汗青上诞生生齿最多的一年。而 “李” 又是中国最年夜的姓氏之一，约有 3000 万新生儿降生，他总讥讽本身 “来到这个世界是个大要率事务”。 1981 年。中国恢复高考的第五年。李迅雷成为全国 28 万年夜学新生之一，李迅雷本科选择就读统计学专业，在父亲 “不与政治和钱打交道” 的建议下。但在鼎新开放的年夜潮下，入行四年就成为中国最年夜券商研究所所长，就业时 “遇上了好时辰”，他不甘愿宁可在书斋里渡过一生，硕士标的目的选择了那时最为热点、也最难考的国际商业专业，他决议再进修，为了改变在藏书楼当一生资料员的状况。 当他达到 60 岁时。“我比力存眷第二次婴儿潮到了 ‘退潮’ 阶段后，有几多人退出劳动力市场，和对中国经济带来的影响，也意味着在中国遇上成长好时辰的一个重大群体最先退出劳动力市场。” 李迅雷说。 他喜好研究，感觉这比治理更有成绩感，喜好写作。40 岁出头就决议离任治理职务、成为首席经济学家——一个加倍专注于研究而非治理的岗亭。对研究的酷爱和对峙令他至今还活跃在一线。5 月 6 日上午、然后继续预备材料以欢迎下战书到访的新加坡金管局客人，他在陆家嘴的上海办公室竣事了与我们的第二次对话。隔天他又会去北京几个年夜型投资机构做宏不雅经济路演、并去央视录制一档对话节目。 他还想说些甚么。 问及对今天算轻人的建议。李迅雷说、那时本钱市场的介入者学历遍及偏低，对本钱市场的认知十分幼稚，本身做研究也是遇上好时辰，由于正赶上上海和深圳两年夜证券买卖所的设立，这成为他那时写作的动力。晚写两年可能就没有机遇，都比不外此刻的年青人，他自认不管常识面仍是进修能力。假如说还有甚么人生经验可以分享的话，不要趋同、任什么时候候都不要趋同，“我想一要自傲、二要寻觅差别化的机遇。” 买仍是不买、素质在于尊敬常识 Q：你 2006 年写《买本身买不起的工具》，此刻应当写甚么？ 李迅雷：当在买你买不起工具时，2018 年写《买本身买不到的工具》，就要想到有些工具以后可能想卖都卖不失落。这是必定产生的进程。 打算经济时期中国商品欠缺。2000 年今后商品多余但资产欠缺。我写《买本身买不起的工具》时。还可以买一些古玩艺术品等，好比一线城市焦点地段的房子，中国度庭已最先买房子了，商品欠缺时期根基曩昔，根基在一个起跑线上，但由于是刚最先堆集资产，所以建议大师倾囊乃至举债买很贵的资产。焦点是不要由于钱临时不敷就想着再等等。房价也涨上去了，等你攒到了钱，财富差距也拉开了。 2018 年写《买本身买不到的工具》时、包罗一些地域的房产，已呈现资产多余。但股市里一些所谓的焦点资产在涨。我就说在商品和资产都多余的时辰，买那些依然稀缺的工具，好比高端芯片、光刻机、周详机床、某些材料工艺等中国临时没有把握的焦点手艺。但你明显买不到手艺法门或配方，所以我建议买具有这些专利的公司的股票。买黄金也是一样的逻辑，它可以替换外汇，外汇有采办额度限制，起到对冲贬值风险的感化，但黄金没有。 顺着如许的逻辑线索、好比人工智能和芯片相干的资产，此刻照旧可以买焦点资产。中国在光刻、制程、材料等方面有待冲破，所以能在这些范畴有所冲破的就有机遇成为焦点资产，有如斯年夜基数生齿，中国也是全球最年夜芯片消费国。 宏不雅经济阐发不过乎两方面，一看周期、二看布局。从周期的角度看，如白酒从浓喷鼻时期进入酱喷鼻时期已跨越 10 年，前两年茅台镇挤满了买家，大师都想收购茅台镇的小酒厂然后包装上市。今天你再看茅台镇就没有那末多人了。申明房地产周期的上行阶段竣事了，现在白酒已整体多余了，消费量逐年降落，由于高端白酒消费与房地产周期慎密相干。而对房地产的周期，可以斟酌卖失落那些相对偏僻、掉队、生齿年夜量净流出地域的房子，从生齿向年夜城阛阓中这一持久趋向的角度动身，故从布局的角度看，其素质是生齿周期与生齿活动的纪律。 Q：记得你写过一篇文章建议人们看问题要看得远一点。 李迅雷：草色遥看近却无嘛。角度、距离决议了你所看到统一工具的分歧镜像。我良多猜测结论可能没在昔时吹糠见米兑现，由于结论是基于准确的逻辑，但拉长时候根基都可以成立。 好比上海豪宅抢购，很多人误觉得房地产见底了。但你要弄清晰抢的是一级市场（新居）仍是二级市场（二手房），就像股市欠好的时辰打新照旧火爆。上海新六合板块新居每平米 17 万元、周边小区每平米 20 万元摆布，抢豪宅就是为了寻求价差。 此中风险在于新居要比及房产证拿满 5 年才能卖，你可能不赚钱乃至亏钱，到时辰一二级市场之间纷歧定还有这几万元价差。敷裕阶级多是另外一种设法。即使五年后房价跌了、但五年不买房而租房的房钱省了，这里对投资的估值包括分歧的评估体例，且这个地段就算跌可能也不会跌到哪里去。按我一向的逻辑、因为生齿必然流向年夜城市和发财地域，中间城市的焦点地段房产或还更能保值、乃至增值，所以即使在房地产下行周期中。 Q：今天还没买房的中国度庭要怎样办？ 李迅雷：刚需可以斟酌买。但你也要斟酌一下机遇本钱。比力一下买房出租的房钱和你直接租房子哪一个更廉价。最后可能还不如租，买房还有三四个点的房贷。固然也有良多年青人说成婚了都没有房子有点说不外去。那就买吧。这是不雅念选择。西方人可能感觉租房也能够成婚。 假如是房地产投资。要留意结构，那就一点。投资生齿集中度会进一步提高的处所、不要去生齿会年夜量削减的处所。固然房地产比来表示欠好、但拉长时候看一向是跑赢 A 股的。回首汗青、全球年夜部门股市都跑不赢本地房地产，不但 A 股跑不赢房地产。这背后城市化、地盘增值、生齿增添都对房价起到根本鞭策感化。 前面提到的焦点资产也能够设置装备摆设、但股市风险比力年夜。假如接管不了这类风险或原本就没有很高的预期收益率、可以斟酌年化利率 2.5% 以上的年夜额存单，那是无风险利率的中枢。黄金也能够继续设置装备摆设，只是一个避险或保值东西，但它不克不及作为焦点资产。 Q：哪类公司可以被看做焦点资产？ 李迅雷：焦点资产是相对的。最初组成美国道琼斯工业平均指数的 30 家公司，此刻没有一个在里面。转变一向在产生。本来石油、超市是焦点资产，再后面是互联网和高科技，后来是石油、银行。 中国良多财产集中度不敷高、头部公司的市场份额还不敷高、所以可以斟酌行业最头部的公司。需要留意的是、中国很多财产最头部公司是央企，它们首要营业在国内，海外收入占比力低。所以我感觉焦点资产除看它在国内份额，还要看它的海外份额和全球竞争力排名是不是能顺应时期转变。 Q：茅台还算不算焦点资产？ 李迅雷：应当还算，究竟是白酒龙头。并且全部市场就这么年夜，依照官方价钱仍是买不到。 Q：之前地产上涨带来的财富效应增添消费决定信念，手里的余钱有机遇拉动消费，此刻也有人说跟着房价跌、买房预期削弱。 李迅雷：有这可能，但需要一段时候的消化。此刻很多人还堕入房价下跌的疾苦傍边，等渐渐淡化才可能增添消费，有心理落差。其实世界上没有卖不失落的工具。只要价钱到位。房子的特殊的地方在于它不像股票可以持续买卖。然后就被套住，而是单个讨价还价，如许房东很轻易舍不得。 人道一向如斯、大师很难意想到当下要更多斟酌若何减亏。昔时买本身买不起的工具也一样。想买的时辰没钱、有钱了今后资产价钱又上去了。人要用超出周期的思惟去思虑问题。 Q：像你说的、这是人道的弱点。 李迅雷：我本身就有个很典型的视野不敷超前的例子。1997 我在原君安证券工作的时辰、买了辆 40 万元的进口车。我超前的处所在于谁人年月买进口车而不是国产车、进口车更保值，由于消费进级、日元升值布景下。后来这车涨到 50 万元。等于我增值 20%。 不敷超前的处所在于我买了车而不是房子。那时房价老是高开低走，即二手房价钱老是低于一手房，而人一般都是追涨杀跌。我的车后来 20 万元卖失落了，但假如那 40 万元在深圳买房，此刻可能酿成 1000 万元。这是我的误判、但那时大师都不看好房地产。 但我后来到了上海、2000 年在浦东买房了。所以也不克不及说我一点目光都没有、认清晰此刻所处的位置，是吧？ Q：你认为此刻人们应当成立如何的投资回报预期？ 李迅雷：要尊敬常识。就股市来讲。通俗人仍是要下降投资回报的预期，不克不及老是逗留在高回报率的幻觉里。 下降预期很是主要。我感觉此刻能有 3% 摆布不变回报率已不错了。没有需要非要跑赢甚么、更没需要跑赢 “印钞机”，也就是 M2 范围增速。 人群的差距、叫《经济缩短下的乘数效应若何应对？》，里面讲到了有用需求不足，有的变年夜，你屡次呼吁存眷 “有用需求不足”，你看到了甚么转变？ 李迅雷：我客岁 11 月发了篇文章，有的变小 Q：比来。后来我看到中心经济工作会议将 “有用需求不足” 放到了中国经济面对六年夜坚苦的第一条，中心财办有关负责人士解读时讲，“有用需求不足” 同时包罗投资需乞降消费需求不足。中心文件也明白说过让消费在经济成长中起根本性感化、投资在经济成长中起要害性感化。 我认为在投资和消费者两个内需方面、背后是中国居平易近可安排收入占 GDP 的比重偏低，特别要存眷有用的消费需求不足问题。此刻根据国度统计局抽样查询拜访的统计估算、美国占 75% 摆布、日本占 70% 摆布、印度占 80% 摆布，中国年夜约是 44%，全球平均程度则约 60%。中低收入群体作为消费主体、在全社会收入和财富中的占比可能也偏低。再加上杠杆率增添、造成了宏不雅数据转变和微不雅个别感触感染之间的不服衡。为此、扩年夜中等收入群体范围，中心经济工作会议提出，要 “增添城乡居平易近收入，优化消费情况。” 我 2009 年有篇文章专门讲 321 国道。这是条很是值得记念的道路。颠末内江、泸州、贵阳、桂林、梧州、肇庆至广州，连绵 2000 多千米、横跨四省，它从成都动身，根基是中国西部农人工向珠三角地域的打工迁徙之路。他们让广东成为中国 GDP 第一年夜省、制造业第一年夜省。几多人在单调的流水线上持续工作，成绩了一批企业家。 每一年春节这些人又骑着摩托车，声势赫赫返乡，一路上各地当局保护秩序、建供水站。但其实整体上看、这些劳动者动所取得的回报很少。我那时在文章里说应当在 321 国道上立碑、记念那些曾改变中国命运的农人工。后来《时期》周刊的 2009 年年度人物评选、罕有地把 4 位深圳女工评到榜单亚军。 Q：对缩小收入差距、增添消费、你有甚么建议？ 李迅雷：有很多渠道可以缩小收入差距。一是财务支出可以向中低收入群体倾斜、而且转移付出按照生齿活动转变做响应调剂，用在增添居平易近收入，用在增添社会保障，更多用在平易近生范畴。二是处所当局此刻财权和事权不合错误称，建议部门事权由中心当局承当。三是增强对高收入群体的有用征税、提高高端消费商品的消费税，同时减税降费也多向居平易近部分倾斜。四是成长社会慈善事业，鼓动勉励高收入者担当社会责任。 收入上去了，天然会增添消费意愿。居平易近的消费就是企业的收入，知足日趋增加的消费需求，如许企业也成心愿扩年夜投资。 初期经由过程投资拉动消费和经济的结果是很较着的、但投资到了必然水平就是多余，拉低效力，进而可能扭曲布局。2009 年我写了篇《高速公路：通向富贵仍是冷落》、如许的需要性有多年夜？此刻国度财务支出方面已愈来愈严酷，以贵州为例指出本地高速公路计划里程已跨越日本全国，不但要求处所当局化债，并且要提高财务支出的效力，好比严酷限制新建非平易近生类项目。 Q：你建议过要鼎力成长办事业。能注释一下此中的逻辑么？ 李迅雷：通常为办事业增添 1% GDP、可以新增 200 万摆布生齿的就业。制造业拉动 1 个百分点 GDP。大要只能带来 50 万就业。办事业发财的处所。凡是就业机遇就多，美国办事业进献 84% 的总就业。并且办事业不像制造业等需用到各类专业装备，彼此缔造收入，良多时辰就是一群报酬彼此办事。 它们包罗金融、地产、交通运输和仓储、研发、信息办事等出产性办事业。和最常说的消费性办事业。美国办事业的平均薪酬年夜约是中国的 5 倍。估量中国新增就业可以年夜幅增添，假如办事业增添值占 GDP 比重从今朝的 54% 提高到 65%。 Q：既然国内还有年夜量的消费需求没有被知足，只能出去找利润，为何那末多企业选择出海而不是做国内生意？ 李迅雷：国内太卷了。 Q：你前面提到房产投资要避开生齿流出的地域。一名在日本工作的经济学家曾提出，让这些处所房价恰当降一降、泡沫压一下，可让更多通俗人有机遇住进更好的房子。你赞成这类说法吗？ 李迅雷：他说的没有问题。我们必定是越住越好。 别的关于房地产的调剂，如许房地产和银行乃至全部金融系统高度绑定，接着贸易银行去买房子和房地产股票，日本是地盘价钱上涨带动房价上涨，通俗人也是既买房子也买股票。房价涨得时辰收益敏捷扩年夜，那跌起来可能更快。 中国纷歧样的处所在于房价、地盘都在管控，所以不太会像日本那样冲击和转变一会儿到来，更多是一个迟缓挤水分的进程。 Q：房地产、地盘、处所当局之间的关系在曩昔几十年里深度绑定。也配合承受压力，有哪些处所在你看来比力好地应对当前复杂场合排场？ 李迅雷：我感觉杭州、姑苏在吸惹人口流入和招商引资方面都不错。2017 年最先西安 “抢人” 很成功、此刻已完全改变了，原本一小我口净流出的省会城市。所以西安房价表示就比郑州高良多。 Q：你持久存眷生齿布局，即暗示一名女性平生生育几多孩子的指标，这是一个需要深度思虑的问题，此刻没有恢复到疫情前的程度，比来看到甚么转变吗？ 李迅雷：总和生育率。并且不止城市、这两年农村青年生育意愿也在下降。但依照曩昔逻辑、收入越低的处所生育率应当越高。 Q：大师都在用抖音、快手了。 李迅雷：我认为信息传布的高度发财和交通收集的便捷致使城乡之间糊口不雅念差距的缩小、这类缩小的水平远超收入差距的缩小。短视频的普及对农村生育意愿起到必然的影响。即使你不念书、总看得懂视频里城市糊口、他人糊口的模样，看得懂全球最现代化城市的毂击肩摩和糊口状况。这时候候你再想一想能不克不及让本身孩子过上现代化的糊口、有些人做出了选择。 Q：此刻 “养儿防老” 还有无性价比？ 李迅雷：根基没有性价比。 之前这么说是由于对望子成龙的预期低、致使育儿本钱低。根基上小孩有工作就能够了、生孩子就是为了增添一个劳动力罢了。好比我怙恃曾对我的最年夜欲望就是在我父亲退休后去顶替他的工作、赚的钱够养家生活就够了，底子没有甚么要考年夜学之类的设法。 今天纷歧样了。望子成龙、望女成凤。不但要考年夜学。还要 985、211。预期高了今后。下一代不肯意去做体力劳动。这也是正常的心态。国外也早有 “常识赋闲” 的提法。但假如是消费主导的经济布局。可能环境好一点，办事业发财的处所就业机遇多。 给年青人的建议：任什么时候候都不要趋同 Q：你 1990 年月就最先写文章、那时就在思虑金融对国计平易近生的价值吗？ 李迅雷：那时哪有那末高的憬悟。那时就是感觉电视上、报纸上的股评家怎样都在胡说、并且胡说还有那末年夜的听众市场。所以我在还没去君安证券的时辰就给报纸写文章、去击碎一些所谓的市场共鸣，讲一些证券市场的根基常识和教科书上的估值方式。好比那时辰股东都但愿公司送股。更多是个数字游戏，但从逻辑上送股不会增添股东权益。 股市自己运行的逻辑也有问题。一家公司的行业分类从电子划分到综合类。当天股价就可以涨 20% 多。人们愿意给 “综合类” 公司更多估值只是由于感觉它甚么都可以做。那时辰万科也是综合类公司。下面有万佳百货，有出产矿泉水的、有发卖礼物的公司。王石曾送给过我一把宝剑、就是万科礼物公司做的。 Q：这么多年下来、你感觉金融行业有哪些年夜转变？ 李迅雷：将来本钱市场会愈来愈规范，投资也愈来愈理性，会渐渐酿成机构主导的市场，范围愈来愈年夜，从曩昔的散户市场。1993 年。在我刚好 30 岁的时辰做了一个关于中国本钱市场的十年夜猜测。发在《中国证券报》初版。此刻回看对错参半。好比我说估值程度要回归理性。但猜测 B 股和 A 股接轨、A 股和 H 股价差抹平到此刻还没有实现，市盈率程度会愈来愈低、新股刊行对 A 股冲击愈来愈小等，这些说对了。 Q：写了这么多年，哪一个概念或哪篇文章最使你自豪？ 李迅雷：仍是那篇《买本身买不起的工具》。在谁人年月确切是让很多多少人赚钱了，后来专门打德律风感激我，实现了财政自由，然后在深圳借钱买了别墅，有人就由于看了我这篇文章热血沸腾。 Q：你前后担负过三家券商研究所所长。为何？ 李迅雷：我更认为本身是学者，又都在任内辞去治理职务、专心研究。之前做三家研究所所长的时辰，但后来发现客户其实更多把我看成一位学者，我更多饰演治理者的脚色。所以 2008 年我就决议不克不及再做治理者了。除由于我自己更喜好做研究、而研究者可以不竭堆集常识，实现自我增值，还由于客不雅上治理者的折旧很高，可替换性很强。 既然作为学者，不去称道或逢迎甚么，然后发出善意提示，我认为职责之一是按照本身的常识和基于客不雅事实去发现问题。这有点像大夫、发现问题、找到病灶、解决问题。我感觉学者也应当如许。 Q：这么多年、好比没有加杠杆买房，有无遗憾的处所？ 李迅雷：多是作为学者，没有太做到知行合一，也没有创业或从研究向投资转型。但反过来想。假如我创业或去投资，或致使投资掉败，可能心态比其他人更急躁。那也没有机遇再在这里和你们会商了。 写文章仍是相对简单的。由于基于准确的逻辑，我那些判定根基都能渐渐兑现。我写过篇文章叫《相信逻辑仍是相信年夜数据》。有人说固然相信年夜数据了，我说仍是相信逻辑。年夜数据会呈现误差，但逻辑不会。 Q：但凯恩斯也说，持久来看我们城市死。 李迅雷：对。所以可能就是你作为操刀者，根据常识和严谨的逻辑做出猜测，但可能先被市场覆灭了，后面再证实你的猜测是对的。所以逻辑推理和择时都很主要。好比我对房地产看空相对早，而那这笔买卖必定掉败了，我就应当做空，但假如要知行合一的话，今天看是对的。 Q：假如有机遇对年青时辰的本身带一句话。包罗喷鼻港特区和台湾地域股市，你会回到哪一年对本身说甚么？ 李迅雷：我想可能会告知 30 岁摆布的本身，多花点时候研究全球的本钱市场，算一下 20 年、30 年后中国 GDP 大要体量是几多，多读一些中国古今中外的书，熟悉到一个新兴市场的特点是甚么，并购或高退市门坎对估值的影响，那我必定会选择做投资。那时辰我仍是太陋劣了。没有超前认知。但人生是不克不及够反复的。 Q：有无对年青人的建议？ 李迅雷：此刻的年青人必定比我利害。我感觉本身仍是太陋劣了。都比不外此刻的年青人，有太多工具需要去进修，特别在信息爆炸的时期，自认不管常识面仍是进修能力。 此刻、很少有像我这么老的研究员去基金公司路演了，我感觉不过是我经验相对多一点，并且大师还都很愿意听我讲，并也在不竭顺应、理解时期的转变。 假如我在宏不雅研究方面还算有一点功效的话、写的工具轻易被大师读到，最初可能也是由于 1993 年很少有像我如许的研究生愿意写文章，我很荣幸。这类成功有点像余华讲的， “假设晚两年写小说，此刻我还在拔牙”。 所以、一要自傲、二要寻觅差别化的机遇，不要趋同，我想对年青人来说，任什么时候候都不要趋同。。
本文心得:
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下行趋势持续 银行打响息差“保卫战”
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